对人民币升值的
“非主流反思”

    主持人：我们先回顾一下历史。1994年前，中国实行的汇率制度是：官方汇率与调剂市场汇率并存。从1994年1月1日开始，官方汇率与调剂市场汇率并轨，实行“以市场供求为基础单一的有管理浮动汇率”。彼时，人民币对美元的汇率为8.72元兑1美元，比官方汇率5.7元人民币兑1美元贬值33%。1994年至今（除1997年外），中国国际收支经常项目和资本项目出现双顺差，中国外汇储备不断增加。从1995年到2001年，人民币对美元升值5%。其后，人民币对美元继续升值。2008年1月28日，人民币汇率兑美元汇率中间价突破7.20整数关口。据金融机构发布的最新统计数字，2008年1月份以来，人民币汇率已升1000个基点，升值幅度约1.39％。人民币汇率大幅升值的迹象在人民币汇率兑欧元汇率中间价上也有所表现。1月28日，人民币汇率兑欧元汇率为10.56，较前日升值793个基点，为23日以来的最高值。迹象表明，人民币升值已成不可逆转之势，请你就这个问题谈谈看法。

    马晓青：近年来，人民币汇率成了社会关注的焦点，无论是学界名人，还是寻常百姓，都津津乐道这一看似简单其实却很复杂的问题。我希望对人民币升值问题做一番“非主流反思”，为深入研究这一问题提供参考。
    人民币升值的内涵是什么？首先，人民币汇率仅仅是对美元升值。我们目前习惯上所说的人民币升值，是指人民币汇率对美元升值。2005年以来人民币对美元升值约10%左右，但是人民币对欧元还是贬值的，人民币对日元基本保持不变；其次，人民币在对外升值的同时实际上对内却在贬值。据购买力评价分析，一个国家如果国内货币供给增长速度过快，国内通货膨胀超过国外，货币对内贬值必然带来对外贬值的压力。由于国内价格水平不断攀升（2007年官方公布的CPI指数只有6%左右，实际通货膨胀率可能超过10%），人民币的购买力实际上是在下降，人民币是对内贬值，对外升值；最后，升值的幅度很难确定。我们在说一个货币升值和贬值时，一般是指政府不加管制，而是由于外汇市场供求关系发生变化引起的汇率变化。但是，由于人民币汇率制度没有完全市场化，这里的升值其实是指汇率偏离了市场均衡价格却无法自发调节到位，需要政府把汇率调整到所需要的水平。可是，到底均衡汇率水平是多少？目前的汇率偏离均衡汇率水平多远？应该调节多少就成为了一个关键问题。

人民币升值的动力
来自多方面

    主持人：从理论上剖析人民币升值的背景，有助于我们解读当下人民币对美元的走势，2007年11月下旬，第四届中欧工商峰会在北京举行，温家宝总理发表讲话说，中国将继续按照主动性、可控性和渐进性原则完善人民币汇率形成机制，进一步发挥市场供求在人民币汇率形成中的基础性作用，增强人民币汇率弹性，逐步实现资本项下可兑换。这充分表明了中国是一个负责任的国家，人民币汇率的适度调整，既保持了中国企业和中国经济的稳定，同时也对周边国家的经济稳定产生了积极的影响。但是，我们需要进一步探讨的问题是，促成人民币升值的原因是什么，换句话说，人民币升值的动力是什么？

    马晓青：人民币升值的动力来自多方面。首先，国际收支“持续双顺差”导致外汇市场供求失衡。我在这里列了一个表（见下页），从中可以清楚地看出，2001年以来“经常账户”顺差持续高速增长。大都以50%以上的速度递增，最高增速达到123%，2006年该账户顺差额达2498.65亿美元，2007年半年就达到1629亿美元；其次，“资本与金融账户”顺差。由于我国对该账户实行比较严格的管制政策，顺差额始终为正，但波动幅度比较大， 2004年顺差额达到1106.6亿美元，2005-2006年由于监管力度加大有所下降，2007年上半年又达到902.52亿美元。
汇率是外汇市场的价格，当一个国家外汇市场出现巨额持续的顺差，意味着外汇的供给大于需求，外汇面临贬值压力，本币面临升值压力。随着我国对美国的贸易顺差不断增加，带来连续不断的中美贸易摩擦，美国、欧洲、甚至日本都要求人民币升值，但人民币汇率为何不能反映外汇市场的供求信息？
    这是因为汇率制度僵化导致汇率严重失调。1994年我国外汇体制改革，建立统一的银行间外汇市场，实行以市场供求为基础的单一汇率。1994年建立的外汇市场具有以下特征：首先，强制结售汇制具有“强卖”的特征。绝大多数国内企业的外汇收入必须结售给外汇指定银行，中央银行又对外汇指定银行的结售周转外汇余额实行比例幅度管理。随着顺差不断增加银行必须把节余的外汇卖出，周转头寸的存在使我国外汇市场具有“强卖”的特征。其次，央行外汇的公开市场操作。中央银行通过设在中国外汇交易中心的公开市场操作室进入外汇市场，吞吐外汇和基础货币，平抑市场供求，稳定汇价。央行的操作又使我国外汇市场成为一个单边垄断的买方市场，央行买入的外汇形成今天日益庞大的外汇储备，也成为投放基础货币的主渠道，称为“外汇占款”。再次，撮合交易，限定幅度。外汇银行需提前一天向中国外汇交易中心报告第二天拟在银行间市场卖出或买入外汇的量，且当天只能做单方向的交易。在第二天上午的实际交易中，根据“价格优先、时间优先”的原则自动撮合成交。银行间外汇市场人民币对美元买卖价可以在基准汇率上下0.3%的幅度内浮动，对港元和日元的买卖可以在基准汇率上下1%的幅度自由浮动，其实质盯住美元的汇率制度。

从人民币升值看
美元贬值

    主持人：如你分析，人民币升值的动力有着深层的原因，诸如国际收支“持续双顺差”，外汇市场供求失衡，汇率制度僵化，汇率严重失调等，都是促成“升值”的驱动力，能不能这样说，正是由于诸如此类的客观因素，人民币升值成了一种“金融自觉”？也就是，从1994年汇率并轨以后，人民币实际汇率被明显低估，1993年低估达20%。亚洲金融危机时，人民币汇率坚持不贬值，实际汇率高估14%。货币被低估或高估，如果汇率不进行调节就会出现“汇率失调”。

    马晓青：在人民币汇率被低估的心理预期引导下，大批游资通过各种渠道进入中国等待人民币升值。国际收支“持续双顺差”和强制结售汇制度使得央行的外汇储备急剧攀升。对游资进入的渠道我不准备展开论述。但从国际储备如此快速增长来看，游资大举进入中国已经是不容置疑的事实。2004年以来，每年所增长的外汇储备中有近1000亿美元来自国际套利资本。2007年，速度还在加快，半年就增加了5137.28亿美元的外汇储备，难道我们2007年的国际竞争力突然间提高了？……【阅读全文－欢迎订阅印刷版《国际市场》杂志】